私募股权投资基金的组织形式为公司型、有限合伙型、契约型，实践中常用的组织形式为有限合伙型、契约型，有限合伙型私募股权投资基金为投资者依据《合伙企业法》成立的有限合伙企业，该有限合伙企业为基金的法律实体，在对外投资时，以该有限合伙企业为投资主体，与投资标的企业签署《投资合同》。契约型私募股权投资基金为投资者通过契约的形式设立的基金，因未成立法律实体，在对外投资时，由该基金的管理合伙人（GP）代表基金，作为投资主体，与投资标的签署《投资合同》，投资合同一般主要包括六类条款，按照一般投资合同的惯例排序如下图所示：

以上条款构成一份完整的投资合同，本文介绍公司治理、优先权及限制类条款。

一、公司治理条款

公司治理条款是指投资人股东或其委派的董事对目标公司重大事项拥有表决权的条款。受限于表决权的事项一般被称为保留事项，通常是目标公司股权结构、业务经营、资产处置、债务等的重大事项。该条款通常是为了持有少数股权比例的投资人股东设计，因此对保留事项的表决权会包括投资人和/或其委派董事的投票。

（一）股东会保留事项：

合同条款一般表述为：

如下事项须经股东会三分之二以上表决权的股东

（其中必须包括本轮投资人股东）

同意方可通过：

1、公司增加或者减少注册资本做出决议；

2、修改公司章程；

3、对公司合并、分立、解散、清算或者变更公司形式做出决议；

如下事项须经股东会二分之一以上表决权的股东

（其中必须包括本轮投资人股东）

同意方可通过；

1、审议批准公司发行或出售任何证券、进行任何股权融资或承担任何上述义务；

……

5、审议批准公司合并、兼并、重组和/或其他导致公司大部分资产转移或抵押、质押，或使得公司发生控制权变化的交易；

……

14、审议批准公司的上市计划，包括上市时间、上市方式、上市价格或估值、上市地点等；

（二）董事席位及董事会保留事项

目标公司中，创始股东委派的董事占董事会席位的大多数，为了参与公司重大事项的决策，投资人往往会要求委派董事的权利。但对公司而言，在投资人多数的情况下，往往限制投资人董事的人数。

合同条款一般为表述：

“本次交易完成后，董事会的组成人数为【】人，其中投资者委派【】人，未经投资者同意，公司股东会不得更换投资者董事。公司的所有子公司的董事会的组成应在适用法律允许的范围内尽可能地与公司董事会的组成一致。

公司的下述事项应经公司董事会决议（需要包括全部投资者董事同意）方可通过：

1、修改公司章程的方案；

……

19、审议批准公司设立或参与设立、增资或投资任何合伙企业、分公司、子公司、非企业法人，或转让其所持有下属合伙企业、分公司、子公司、非企业法人的全部或部分权益。”

（三）监事会席位

合同条款一般表述为：

“公司设监事会，监事会成员为【】人，其中，投资人委派【】名监事。”

（四）信息权及检查权

信息权是投资人有权获取公司相关运营和财务信息的权利，绝大部分的项目会约定信息权。检查权是投资人有权对公司开展财务检查的权利。信息权和检查权的目的是为了保证作为非控股股东的投资人对公司的运营和财务情况有一定程度的了解。投资人一般需要根据其内部财务报告的要求权衡被投资公司提供财务文件的频率和时间。公司则需要根据内部编制财务报表的能力和保密要求权衡投资人享有的信息权和检察权的范围。

合同条款一般表述为：

“自交割日起，只要投资者持有任何公司股权，公司应向投资者提供以下文件或信息：

1、每个会计年度结束后，应在九十（90）日内提供该会计年度经现有股东及投资者一致认可的中国会计师事务所审计确认无误的按中国会计准则编制的年度财务报表；

2、每个季度结束后……

7、投资者如对任何信息存有疑问，可在给予公司合理通知的前提下，查看公司全部相关财务资料，了解公司财务运营状况，公司应在投资者提出查看要求后10日内提供相关材料及信息。”

（五）员工股权激励条款

目标公司为了激励高管和骨干员工持续为公司服务并创造更多的价值，一般会为员工设置股权激励计划。但是股权激励计划一般不能摊薄投资者在公司中的权益。

合同条款一般表述为：

“公司已经为激励员工实施了员工持股计划。该员工持股计划通过转让创始股东持有的公司股权或公司增资的方式实施，不摊薄投资者在公司中的权益。”

二、优先权条款

投资合同的优先权条款主要包括5类：分红优先权、清算优先权、认购优先权、购买优先权、最优惠条款。

（一）分红优先权

分红优先权是投资人优先于其他股东获得一定比例分红的权利。由于大多数股权投资的核心目的并非为了通过分红而获得回报，因此，实践中不少投资人并不要求优先分红权。在有分红安排的项目中，优先分红的比例常见在5%-10%之间。

合同条款一般表述为：

“如果公司届时决定进行利润分配，投资者有权每年在公司支付任何其他股东股息之前按照经除种子轮投资者以外的其他投资者认可的利润分配方案优先获得公司的股息（各投资者实际支付的投资价款的10%）；在支付前述优先股息之后，任何其他股息将按照股东持股比例支付给投资者（扣除已经获得的股息）和公司其他股东。”

（二）清算优先权

优先清算权的分配方式大致有两种模式，参与型和非参与型，参与型亦称双重分配权，该种方案下，优先股股东获得其优先分配金额后，将和其他股东一起按股权比例参与剩余财产的分配；非参与型下，优先股股东获得其优先分配金额后不得参与剩余财产的分配。

参与型清算优先权合同条款一般表述为：

“各方同意，受限于本条的安排，在公司发生任何清算事件（包括：（1）公司发生严重亏损，无力继续经营；或（2）因自然灾害、战争等不可抗力遭受严重损失，无法继续经营；或（3）公司未达到其经营目的，同时又无明确的发展前途）的情况下，公司的资产根据适用法律规定的优先顺序支付清算费用、职工工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款和清偿公司债务后，对于剩余的资产（“可分配资产”），按照以下顺序进行分配：（1）由A轮投资者先行取得相当于其向公司实际支付的投资价款及按照年息【】%（单利，其中不满一年的按照向A轮投资者支付可分配资产时实际经过的时间按比例折算）计算的投资价款利息加上累计未分配的红利的金额；若不足以同时支付的，则按各A轮投资者各自可分配数额的占比进行分配；（2）再由Pre-A轮投资者先行取得相……；（3）再由天使轮投资者取得……；（4）再由种子轮投资者先行取得……；（5）剩余财产按各股东（包括投资者在内）的持股比例进行分配”。

非参与型优先清算权的条款表述为：

“上述条款第（5）剩余财产按各股东（投资者除外）的持股比例进行分配。”

（三）认购优先权

认购优先权是公司增加注册资本或发行股票时，公司股东（多为投资人）优先于第三方认购该等增资或新股的权利。优先认股权是常见的优先权，目的是保证投资人在目标公司的股权比例不因为公司未来的融资而被稀释。

合同条款一般表述为：

“（1）权利内容

除非公司已向投资者发出要约，该要约使投资者有权（“优先认购权”）按其届时所持公司股权比例、以与公司拟向认购人提出的相同发行条件和对价购买相应数量的公司股权，公司不应，且创始股东应确保公司不会，发行任何类型的股权给任何人（“认购人”）。

（2）权利行使

在公司拟发行股权（“拟议发行”）前至少二十（20）个工作日（或投资者同意的更短时间），公司应，且创始股东应确保公司，向投资者送达关于拟议发行的书面通知（“发行通知”），在答复期限届满或投资者作出放弃行使优先认购权的书面回复（以先发生者为准）后九十（90）个工作日内，如公司未能和认购人根据不优于提供给投资者的条款和条件达成有法律拘束力的认购安排，则未经重新履行本第2.1条规定的优先认购权程序，公司不得发行该等股权。”

有的投资合同会约定“认股权证”，认股权证是指权证持有者在未来一定期限内有权按照一定的价格认购被投公司新增股份的权利。一般情况下，如果投资人要求被投公司向其发行认股权证，可以保证该投资人在未来一定的期限内以一个确定的估值（通常是其能够接受的）向公司投资的权利。

（四）购买优先权

购买优先权指的是在有股东（多为创始人）转让公司股权时，其他股东（多为投资人）在同等条件下优先于第三方购买该等股权的权利。优先购买权目的是为了限制创始股东退出的同时增加投资人在公司的持股比例。

合同条款一般表述为：

“（1）权利内容

受限于本协议约定，除非除投资者以外的公司其他股东（“公司其他股东”）已根据本协议的规定在此之前向投资者发出要约，该要约使投资者有权（“优先购买权”）按其届时所持公司股权比例、以与公司其他股东拟向受让人提出的相同转让条件和对价购买相应数量的公司股权，公司其他股东不应转让任何类型的股权给任何人（“受让人”）。

（2）权利行使

在公司其他股东拟转让股权（“拟议转让”）前至少二十（20）个工作日（或投资者同意的更短时间），公司拟转让股权的其他股东应，且确保其向投资者送达关于拟议转让的书面通知（“转让通知”）如投资者在收到转让通知后未在答复期限内以书面形式作出任何答复，则应视为其已针对该次发行放弃优先购买权。在答复期限届满或投资者作出放弃行使优先购买权的书面回复（以先发生者为准）后九十（90）个工作日内，如公司其他股东未能和受让人根据不优于提供给投资者的条款和条件达成有法律拘束力的转让安排，则未经重新履行本协议规定的优先购买权程序，公司其他股东不得转让该等股权。”

（五）最优惠条款

最优惠条款是指对某一投资人而言，如果被投公司给予了其他投资人或股东更优惠的条款和条件，则该投资人有权自动享有该等更优惠的条件。

合同条款一般表述为：

“除本协议另行约定外，投资者的权利不得为次级的，且应在所有时间至少等同于赋予所有其他现有股东或将来的股东的权利。如公司给予任一股东（包括引进的新投资者）的权利优于本协议投资者享有的权利的，则投资者将自动享有该等权利。”

三、限制类条款

（一）创始股东的限制条款

创始团队的稳定性对公司发展及投资人尤为重要，因此股权投资协议的协议文本中往往会有对创始团队的限制性安排。

1、创始股东离职安排

创始股东持有的公司股权受限于自交割日（定义见增资协议，本条下简称“交割日”）后四年的兑现期。若核心团队在交割日后的1年内离开公司，则公司其余股东（此处称“其余股东”）有权但无义务以创始股东获得该部分股权时支付的价格、向创始股东购买其持有的公司股权。

若创始股东在公司交割日后满1年但不满4年内离开公司，则其获得已兑现股权=创始股东于交割日持有的公司股权*创始股东在职时间（月）/48（月），在职时间以交割日起计；剩余部分为未兑现股权，其余股东有权但无义务按创始股东获得该部分股权时支付的价格购买该等未兑现股权。本款所称“离开”指：创始股东主动辞去其在公司的所有职务，并且其主要工作时间、精力与资源投入的方向与促进公司发展无关。

2、创始团队股权转让限制

未经投资者事先书面同意，创始股东不得转让、质押或以其他任何方式处分其持有的公司股权，且核心团队亦不得通过转让其在股权激励层面的合伙份额的方式间接转让公司股权。

(二)投资人股权转让限制

投资者向任何人（但与公司存在竞争关系或其他对公司发展存在负面影响的人除外，详见《竞争关系公司清单》）转让、质押或以其他方式处置其持有的公司股权不受任何限制，其他股东应当采取一切必要行动（包括但不限于放弃优先购买权）确保投资者实现上述权利。如任一投资者向其关联方或第三方转让其持有的全部或部分公司股权，受让方应以其受让的股份为限自动承接该投资者在公司的全部股东权利和义务。

（三）创始股东的个人赔偿责任

在股权投资中，投资人一般会要求创始人与目标公司共同做出一些陈述与保证，包括保证公司的股权结构、运营情况、合规、税务、财务、劳动人力、资产等情况进行符合特定的要求，并要求创始人与目标公司共同承担一些义务。

例如：签署日到交割日之前公司不得进行可能影响投资人利益的变更（如分红等）以及交割后公司合规问题的整改。就这些陈述保证和签约后义务，协议中一般会将公司和创始人合成为公司方、保证方并要求他们就相关违约承担连带赔偿责任。

实践中，创始人为了限制自己的责任范围，会要求：1）不与公司承担连带赔偿责任，2）仅在特定的情况下（如创始人导致的违约情况）承担违约责任，3）在发生违约的情况下，投资人需先追究公司的赔偿责任，在公司无法赔偿的情况下，再由创始人承担赔偿责任，和/或4)其承担的责任仅以其在公司承担的股权/股权价值为限。

（四）公司方陈述与保证时限

多数股权投融资的交易并不会限制陈述与保证的期限，也即，交割后，只要投资人发现公司方存在陈述与保证不实的情况，则可以向公司方主张违约责任。然而也有少量项目中，公司方要求陈述与保证不实设定追索期限，要求投资人在特定时间内（例如交割后X年内）就公司可能的陈述保证不实情况进行追索，超过期限的，投资人丧失追索权利。

四、反稀释条款

反稀释条款是投资人为保护其在被投企业中股权比例不被稀释的权利。风险投资交易中中，任何一轮投资人都会担心后轮融资时企业估值会下降，这即代表投资人的投资产生了损失。最常见的反稀释保护方式是通过在后续降价融资新发股份时强制调整已发行可转换股份的转换价格。例如，如果企业以较低的价格新发股份时，前轮投资人可要求下调其持有的已发行可转换股份的转换价格，使得投资人按照原投资成本和调整后的投资单价，可以获得更多的股份。

合同条款一般表述为：

“若公司拟发行股权且发行价格（拟发行股权总对价除以拟发行注册资本所得出的每一元注册资本认购价格）低于各投资者取得公司股权时的投资价格（各投资者取得公司股权时的总对价除以各投资者取得的注册资本所得出的每一元注册资本投资价格），则投资者有权根据该次发行的认购价格调整其所持公司股权的比例，以使投资者股权比例达到以其投资款按该次发行的认购价格所可以取得的比例。

公司及创始股东应采取适当形式使投资者在不再支付任何对价的前提下获得调整后比例所对应的股权。投资者有权要求采取如下措施，重新确定其根据本条的约定应当获得的股权比例（“调整后的股权比例”），该等措施包括：（1）创始股东促使公司以无偿或象征性价格向投资者增发股份使投资者持有的公司股权达到上述调整后的股权比例；或（2）创始股东以无偿或中国法律允许的最低价格转让其持有的公司股权使投资者持有的公司股权达到上述调整后的股权比例。投资者有完全的权利选择采取上述一种或多种措施进行调整，投资者如因此支付的对价（如有），应再返还给投资者。

为免疑问，在本协议项下的投资款/投资价款系指投资者为取得股权所支付的全部对价，包括增资款和股权转让款。”

以上为我们对公司治理、优先权、限制类条款及反稀释条款的总结。公司治理、优先权及限制类条款为私募股权投资基金投资合同中除估值、估值调整、退出条款等关键条款外的重要条款，本文予以罗列，供大家参考。

本文作者：李静

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