红刊财经??周月明

在此次思源电气与北京君正的争抢中，思源电气相对先进行布局，于今年6月份就开始谋划，步步为营直至10月确定收购北京矽成41.65%的股权，而北京君正则属于半路杀出，于11月10日突然宣布收购北京矽成53.59%的股份。问题在于，北京矽成值得让两家公司大动干弋去争夺吗？

美国对zte的制裁凸显出芯片自主产权的重要性，进而使得具有自主产权的芯片公司变得炙手可热。近日，北京君正和思源电气对芯片企业北京矽成的争夺大战，佐证了这个热度。

北京矽成是一家注册于北京的有限责任公司，为控股型公司，自身尚未开展具体业务，其业务由全资子公司issi、issi cayman以及si en cayman等经营。issi成立于1988年10月，于1995年2月在美国纳斯达克上市，于2015年12月被北京矽成私有化收购并退市。issi cayman以及si en cayman原均为issi的子公司，在私有化完成后被调整为issi的兄弟公司。

早在北京君正和思源电气入手北京矽成股权之前，另一家上市公司兆易创新曾于2017年发起过收购，但因种种原因而最终没有达成。在此次思源电气与北京君正的争抢中，思源电气相对提前进行了布局，于今年6月份开始谋划，步步为营直至10月确定收购北京矽成41.65%的股权，而北京君正则属于后来的半路杀出，于11月10日突然宣布收购北京矽成53.59%的股份。

问题在于，北京矽成真的优秀吗？两家上市公司积极抢夺又是否值得？

两地公司争夺股权

2017年以来的3次收购，北京矽成分别被给出了三个估值：一个是2017年2月兆易创新给出的估值65亿元，另一个是思源电气今年10月10日给出的72亿元估值，而第三个则中11月份北京君正给出的65亿元估值。

几个估值中，思源电气给出的估值最高，而北京君正与兆易创新在时隔一年半给出的估值一样，均为65亿元。如此结果似乎说明在北京君正眼里，北京矽成这一年多是没有明显增值点的。而在思源电气方面，其报价相较一年前兆易创新所给的报价偏高似乎有了一定合理性，但同时也需注意的是，北京矽成的大股东武岳峰资本是思源电气的股东，持有思源电气9.08%的股份，此次，思源电气给出明显高于北京君正的估值似乎又有利益输送的可能性。

不管如何，就目前局势来看，北京君正和思源电气僵持不下，北京矽成内部董事也意见不一。核心人员韩光宇、李学勉支持北京君正，而北京矽成法人代表潘建岳（也是武岳峰资本实控人）支持思源电气。需要注意的是，北京君正和思源电气背后，站的却是北京国资和上海国资，在本次收购中，北京君正收购的正是北京矽成的北京国资份额，而地处上海的思源电气收购的恰恰是沪地资本持股。若思源电气收购达成，那么其将拥有一票否决权，北京君正此后的收购将会很难展开，如果北京君正收购达成，其也将控制北京矽成超过50%的股份，必定令思源电气的收购产生阻碍。

从进行收购的两家公司经营情况看，北京君正的业务与北京矽成更相近，属于芯片产业，但其近些年营收情况并不佳，主要利润来源是靠政府补贴和投资收益，而且北京君正此次并购资金来源也捉襟见肘，即使其将通过发债来支付并购资金，但并购一旦完成后，北京矽成产生的大部分利润是否被用来还债及支付利息也是个疑问。而思源电气业务与北京矽成并无太多相关，收购之后，北京矽成对其贡献投资收益，即使此后进一步扩大收购，但是否要参与北京矽成经营、如何业务合并也是较大问题。更为重要的是，既然思源电气说自己并购资金已有所准备，可为什么在资金充足下不一举拿下北京矽成，非要闹成今天这种局面呢？

总之，北京君正和思源电气如此放不下，且均给出了不菲的估值，那意味着被收购标的北京矽成一定是家极其优秀的企业，否则双方也不会僵持不下了。可事实真的如此吗？

营收数据存疑

由于本次预案公布资料明显偏少，《红周刊》记者以北京矽成在兆易创新2017年发布的并购草案的各项数据展开分析，毕竟在理论上同一家公司同一时间点产生的经过审计的数据是真实可信的，可事实上就是这些看似真实可信的数据，经《红周刊》记者仔细梳理，却发现不小的疑点。

从兆易创新披露的并购草案数据来看，北京矽成2016年的营业收入为213513.67万元，其中，国内营收为17164.1万元，考虑国内营收增值税（17%税率）因素的影响，其国内营收含税金额大约为20081.99万元，由此可推算出当年含税营收总和大约为216431.57万元。

同期北京矽成合并现金流量表数据显示，2016年“销售商品、提供劳务收到的现金”项为218442.49万元，对冲同期与现金收入相关的预收款项减少的153.27万元影响，则2016年与营收相关的现金流入了218595.76万元。将含税营收与现金流数据勾稽，收到的现金比含税营收多出2164.19万元。理论上，此项差额应该体现在当年的应收款项变化上，即当年的应收款项应该会相应减少2164.19万元才合理。

可事实上，在2016年的资产负债表中，北京矽成含坏账准备的应收账款（未披露应收票据）合计为41246.24万元，相比上一年年末相同项数据未减反增了15918.65万元。显然，这一结果与理论上应该减少的2164.19万元金额明显不符，两者之间差了18082.84万元，即北京矽成在2016年有18082.84万元的债权没有获得相应数据支撑。此外，因北京矽成并未披露其应收票据背书金额，因此这个大额数据偏差的疑点，是需要企业作进一步解释的。

同样的情况还出现在2015年。北京矽成当年的营收为193163.25元，境内营收为20643.4万元，由此可推算出含税营收总和大约为196672.63万元。

同期，与营收相关的现金流入为201448.91万元。将含税营收与现金流数据勾稽，则收到的现金比含税营收要多出4776.28万元，理论上这应该体现在当年的应收款项变化上，即同期应收款项应该相应减少4776.28万元。

可事实上，在2015年的资产负债表中，北京矽成应收款项（包括应收账款及坏账准备，应收票据未披露）确实有所减少，但减少金额却有6353.17万元，比理论上应减少的4776.28万元多出1576.89万元。很显然，这个数据偏差也是需要公司解释的。

大额采购支出不明

除了营收方面数据出现异常外，《红周刊》记者还发现北京矽成2015年、2016年的采购方面数据同样是存在较大金额异常。

并购草案数据显示，2015年、2016年北京矽成前五大供应商采购额分别为60246.97万元和52679.59万元，占年度采购总额比例分别为92.41%和88.5%，由此可推算出这两年的采购总额分别为65195.29万元和59524.96万元，考虑到17%增值税率的影响，这两年含税采购金额分别为76278.49万元和69644.2万元。

而在2015年、2016年的现金流量表中，公司“购买商品、接受劳务支付的现金”分别为139971.51万元和147078.54万元，剔除当年预付款项新增的2739.8万元和4613.9万元影响之后，则与采购相关的现金支出分别达到了137231.73万元和142464.64万元。将含税采购总额与现金支出勾稽，现金支出比含税采购金额分别多出了60953.24万元和72820.44万元。理论上,这将会体现在2015年和2016年应付款项的减少额上。

可事实上，这两年的应付款项分别为29354.05万元、29251.72万元，同期仅减少了1547.18万元和102.33万元，明显与理论上的应减款项不符，分别比理论应减款项少了59406.06万元和72718.11万元。也就意味着公司在这两年有5.94亿元和7.27亿元的现金支付没有形成相应采购。

与此同时，在其前五大供应商中，有三家为中国台湾公司，其采购占采购总额比例较大，那么实际含税采购金额比理论上的应该更少，如此也就意味着实际上还将有更多的支付现金没有数据支撑。

此外，值得注意的是，在当年的并购草案中，北京矽成还披露了另外一部分与采购相关的数据，包括晶圆代工采购、封装服务采购以及测试服务采购，但2015年、2016年这三项总和分别为109389.39万元和118780.06万元，与之前这两年按照前五大供应商以及所占比例推算出的采购总额65195.29万元和59524.96万元相差较大，这是否意味着公司向供应商采购的总额比实际主营业务的采购要少？那么，有哪些种类的供应商不计入，公司是否应做更多解释，否则，这两项数据差额较大，也令公司的采购总金额数据不明晰。

不管如何，即使按照2015年和2016年采购金额分别为109389.39万元和118780.06万元来计算，北京矽成的采购金额、现金支出与应付款项变化这三项会计项目仍然无法勾稽，且存在较大差额。

存货数据不合理

除了营收数据和采购数据异常之外，若是根据其产销数据核算其库存，公司2015年和2016年的存货数据也不太合理。

据并购草案披露，按产品分类来看，北京矽成的营收来源主要为存储芯片和模拟芯片，但存储芯片占了绝大部分营收，2015年与2016年分别占营收比例为97.1%、96.61%，模拟芯片同期只占营收比例的2.9%、3.39%。

根据公司披露的产销数据，2015年存储芯片生产250848683颗、销售250193619颗，产销率达99.74%，2016年存储芯片生产273062919颗、销售272224803颗，产销率也达到了99.69%，产销率如此高，也就意味着当年没有太多新增存货。计算可得，2015年、2016年存储芯片的产销差分别为655073颗和838116颗。

与此同时，北京矽成披露了2015年的主营业务毛利率为34.5%，而由2016年财务报表中的营业成本和主要营业收入可大体推算当年的毛利率为36.7%，因存储芯片占了96.61%的营收，那么其毛利率应大体等于当年毛利率。而2015年和2016年存储芯片的营收分别为187552.91万元和206266.11万元，由此推算出存储芯片当年的营业成本为122847.16万元和130566.45万元。

将存储芯片的营业成本除以当期产品销量，可大致计算出2015年和2016年每颗存储芯片的平均营业成本分别为为4.91元和4.796元，将每颗芯片的平均营业成本与产销差相乘，2015年和2016年分别为322万元和401.98万元，这意味着，2015年和2016年的存货中的库存商品应大体新增了322万元和401.98万元。

而查看北京矽成2015年、2016年的存货数据，这两年的库存商品的账面价值分别为31209.58万元和25023.06万元，2014年库存商品账面价值责问22582.64万元，则2015年、2016年库存商品分别新增了2440.42万元和6186.52万元，与理论上应该新增的金额相差甚远，分别差了2119万元和5784.54万元。即使库存商品中包含了一部分模拟芯片，但2015年、2016年模拟芯片的产销率分别达到100%、99.87%，2015年模拟芯片即产即销理论上不会产生库存，2016年产销率也相当高，且总营收额为7247.56万元，不可能产生约5千多万元的库存新增。如此看来，北京矽成的产销率和库存商品金额也是有相当大的疑点的。

（本文已刊发于2018年12月15日出版的《红周刊》）

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