净资产收益率ROE反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。指标值越高，说明投资带来的收益越高，该指标体现了自有资本获得净收益的能力。巴菲特曾对这一指标多次赞美有加，反复强调：我们判断一家公司经营的好坏，取决于其净资产收益率（排除不当的财务杠杆或会计做账），而非每股收益的成长与否；除非是特殊的情况（比如说负债比例特别高或是账上持有重大资产未予重估），否则我们认为净资产收益率应该是衡量管理当局表现比较合理的指针。

那么净资产收益率有哪些不为人知的秘密呢？今天，大富翁就带大家一起去探索。

在进行净资产收益率（ROE）的分析之前，我们明确几个概念。市盈率=股价/每股盈利，市盈率表示，假定未来每股盈利不变，你投资股市需要多少年收回成本。市净率=股价/每股净资产，市净率表示你需要付出每股净资产几倍的成本来取得它的所有权。净资产收益率=净利润/年度末股东权益×100%，

ROE某种程度反应了企业运营的内生性增长，利用现有资本增值的能力。

一、奇妙的市净率杠杆

小明投资了 1000 万元开了一家公司，把这家公司分成 1000 万股的话，相当于 1 元 1 股，小明出资 1000 万元拥有 1000 万股，具有公司 100% 的股权。

这 1000 万，既是小明作为公司原始股东的原始出资，又是公司的净资产、总资本——为了计算简便，我们假设小明的公司没有任何借款和其他融资，完全靠小明的这 1000 万元出资进行运营和周转。假如公司每年能固定盈利300万元，则公司 1000 万元的资本相当于产生了 30% 的净利润。

因为此时公司的总资本＝净资产＝小明的原始投资，所以此时公司的总资本收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）及小明的投资收益率都是一样的，即：公司 ROA＝公司 ROE＝小明投资收益率＝300 ÷ 1000 × 100%＝30%。

这时，公司为小明独资，小明即公司、公司即小明，所以公司的相关投资数据，就是小明的投资数据，它们都是重合的。

此时对小明而言，公司的 ROE 就是他本人投资的 ROE，对他来说，没有什么真实、名义之说。大体都是一样的。但后来小明因为其他投资需要，想卖掉公司一半股权进行融资，这时候，情况就发生了变化。

小明想卖掉公司的 500 万股，自己保留 500 万股，找了两个买家，一个买了 200 万股，一个买了 300 万股。卖掉的这部分股份，怎么做价呢？

按原价卖掉，小明肯定是不会同意的。因为公司已经开起来了，而且也已经实现稳定盈利了，小明公司的内含价值已经不是最初的投资资本 1000 万那么简单了。

经过买卖三方协议，对公司进行如下估值：公司每年盈利 300 万，市场同行业平均市盈率为 10 倍，以此为基准，则小明的公司估值 300 × 10＝3000 万元较为合理。于是，小明卖掉的 500 万股（公司总股份的 50%），总卖价是 3000 × 50%＝1500 万元。

这卖掉的 500 万股中，假如大富翁买了其中的 300 万股，作为读者的你买了剩下的 200 万股，则意味着 大富翁需要出资 900万元，而你则需要出资 600万元。

此时，公司的净资产还是 1000 万，市值 3000 万，市盈率（PE）10 倍，市净率（PB）3 倍。

显然，股权结构发生了显著的变化，买卖发生前小明 100% 独资，买卖后小明 50%、大富翁30%、你 20%。这时，我们看看相关各方的 ROE 发生了什么样的变化、具有什么样的异同。

作为公司来说，净资产还是 1000 万元，每年的利润还是 300 万，所以公司的 ROE 还是等于 300 ÷ 1000 × 100%＝30%。跟以前没有发生任何变化。

作为小明来说，持有的 500 万股原始投入资本是 500 万元，产生的利润相当于公司总利润的一半，即 300 × 50%＝150万。则小明的 ROE＝150÷ 500 × 100%＝30%。跟以前也没有发生任何变化，还是跟公司的 ROE 保持一致。

作为大富翁来说，投入的资本是 900万，股权占公司总股权 30%，则意味着年盈利 300 × 30%＝90万，所以 大富翁的 ROE＝90 ÷ 900 × 100%＝10%。嗯，恰好是小明和公司同类指标的三分之一。

作为读者的你来说，投入资本是 600万，股权占公司总股权 20%，则意味着年盈利 300 × 20%＝60万。所以你的 ROE＝60 ÷ 600 × 100%＝10%。嗯，你的数据恰好跟 大富翁 一样，也恰好是小明和公司同类指标的三分之一。

从上述计算中，我们看到，公司、小明、大富翁及作为读者的你，四方的 ROE 并不是完全趋同的。从公司和小明（原始股东）来讲，30% 就是他们实打实的、没有掺杂任何水分的 ROE，但对大富翁和你来说，却不是这样——如上所述，我们投入资金的 ROE，只有 10%！

我们是二级市场的投资者，从小明这位原始股东手中买入了公司的一部分股权，也成为公司正式的股东，但我们投入资金的收益率水平跟公司和小明的收益率水平完全不是一回事。

为了区分的方面，我们站在我们自己的立场上，即大富翁和你的角度，把我们自己投入资金的收益率（ROE）称为 "真实 ROE"，意指这是我们投入资金的真实收益率，而把公司和原始股东小明的投资收益率（ROE），称之为 "名义 ROE"。真实和名义之分，就是由此而来的。

那么，为什么真实 ROE 和名义 ROE 会产生这么大的区别呢？

原因就在于，大富翁和你——我们是二级市场的投资者，我们是以高于公司净资产3倍的水平（即 PB＝3）购入的公司资产。用一句白话讲，就是作为原始股东的小明，以 23元的价格卖给了我们 1 元的资产。同样的股权，大富翁、你——我们，和原始股东小明，获得的成本是不同的。小明相当于 1 元买了 1 股，我们相当于 2 元买了 1 股。

这也是企业上市后原始股东暴富的根本原因。

通过上述案例，我们发现一个数学等式：真实 ROE＝名义 ROE ÷ PB，我们一直讲股市中杠杆操作是非常危险的，事实上我们在二级市场买入股票本身就是自带杠杆，这个杠杆就是市净率！

比如在本文案例中，股权买卖发生后，小明 500 万成本持有企业 50% 股权（考虑到兑现出的 1500万，其实已经负成本了），而 大富翁 花了900万成本，才持有企业 30% 股权，你共了600万持有 20% 股权。这样的差距，是客观存在的。

对小明来说，ROE 是30%，意味着不到4年就能收回全部投资（假设每年利润全部用于分红）。对你我来说，ROE 是 10%，意味着需要 10 年才能收回全部投资。

这里的区别可以用一个公式表示净资产收益率=PB/PE，这里的净资产收益率是公司的净资产收益率，都是30%，对于小明和读者却有两个市净率，小明是1，读者是3，那么维持等式左边一致，只能是读者的市盈率是小明的市盈率3倍。

理解了真实 ROE 与名义 ROE 的联系和区别，我们就能时刻提醒自己是二级市场的投资者，牢固建立起二级市场的投资者思维。

在投资取舍时，就不会傻到只看一眼企业财务报表上的 ROE 后，即能做出投资决策。

如上文所述，计算自己投资真实的 ROE，除了报表上体现出的那个名义 ROE，还有一个重要因素，是 PB ——你以多少倍净资产的系数买入股票，才是最重要的。两家企业，一家 ROE40%，一家 30%，但第一家 PB8 倍，后一家 PB 仅 1 倍，买谁更合算？

很多人嘲笑低 PB 策略，斥之为 " 捡烟蒂投资法 "，其实对普通投资者来说，低 PB 是最好把握的，因为它就是眼前的事实，只要稍加计算就能知晓。

寻找到一家未来能连续增长十几、二十几年的超级成长股，当然很好——但对绝大多数的普通投资者而言，真是太难了。甚至，对巴菲特、彼得 . 林奇这样的投资大师来说，都是难以达到的要求。

二、高收益打败低估值

现在我们来另一个故事， AB两个公司 净资产收益率分别是20%、15%，市净率分别是2、1 我使用同等资金购买股份 忽略估值变化，哪个公司的股东权益更大？

我们来做个测算。假如我的本金是4，那么我可以买入1份A资产，4份B资产，买入N年后资产累计计算如下（假设不分红、ROE不变）：

A：1×（1+0.4）N

B：4×（1+0.1）N

上述N为N次方，为指数函数，简单计算A和B在10年数据如下

A：1.4 1.96 2.74 3.8 5.4 7.5 10.5 14.8 20.7 29

B：4.4 4.8 5.32 5.85 6.44 7.08 7.79 8.57 9.43 10.37

在第6年同等资金投资的条件下，A的收益率开始超过B（7.5对比7.08），其后差距越来越大。我们刚刚分析案例中，明明低市净率占优啊，到底是怎么回事呢？

我们看一个数学等式：净资产收益率=净利润/净资产=（净利润/股价）/(净资产/股价）=（1/市盈率）/(1/市净率）=市净率/市盈率,即ROE=PB/PE。

案例是把所有盈利都用来分红了，我的模型是把分红全部留存再投资了。我该买市净率和净资产收益率双高的企业还是双低呢？

我们看投资A公司和B公司N年后净资产计算的公式，可以看出这是一个指数函数。区别是B公司常数是4，开始的年份占据了巨大的优势，但是随着时间的流失，逐渐被A公司赶超，最后差距越来越远。

我们可以得出结论如下：

时间会让优秀的公司越来越优秀，让平庸的公司越发平庸

。埋个伏笔，现实中能够长时间保持稳定增值的公司屈指可数，绝对称得上是寥若星辰，高估值投资需要高增长配合。

三、企业分红是好事吗？

现在我们来考虑一下企业分红的合理性。复习一下分红对于投资者的意义：

（1）股东不必通过卖出持有股票，就能得到上市公司为股东带来的现金回报（也可以说时对当初投资的回收），如果分红稳定且持续话，股东就有持续的分红现金流，这是投资的真正意义所在：回收现金分红的同时保有不变的股权。

（2）如果现在公司没有高收益的项目可投资，大量冗余现金趴在账上只能买理财产品，将会拉低ROA和ROE（分母基数大），这个时候分红是股东利益最大化的选择。

（3）做假风险，只有真正赚钱到"现钱"的公司才能较高分红，如果是财务手段，比如大量计应收款这种，是无法较高分红的。

（4）对公司未来发展看好的投资者，可以继续使用分红买入公司股票，不断扩大自己的股权比例，获得到更多公司成长的价值。

我先下结论：分红是非常重要，投资者应该把分红放在非常重要的位置。我们后面的论述一个是做研究，二是仅适用于少数真正优秀的公司。

该不该分红，巴菲特有一个"一美元理论"：如果公司一美元的留存收益能创造大于一美元的市值,那留存收益就是值得的，否则应以分红的方式派发红利。高分红的公司一般处于成熟期，不需要大规模的资本支出，所以不能仅仅以分红高低判断企业好坏，但至少是不差的公司；成长期的公司更愿意把利润投向扩大再生产创造更大的价值。这里面考量的主要指标就是"净资产收益率"，如果企业不分红，净资产收益率仍然保持很高的水平，就不应该分红，否则，就应该分红。

这个高低本质上仍然是资金的利用效率，投资者有没有比这个企业取得更好收益率的机会？同类企业相比所投资企业的净资产收益率是否占优势？如果你觉得企业的股权重要，对投资很满意，那就不应该分红，让受益就存在股本里面继续增值，因为分红后你从二级市场重新买入分红资金分量的股权，是要按市净率加杠杆的，享有的股权份额没有留存受益份额多。

运用"市净率杠杆"理论对是否分红给了新的解释，如果市净率低于1，你还会拥有更多的股权。这时候市净率成了持续买入的有力支撑。

如果现在农业银行在市净率低于1的情况下，我又看好农业银行，那么我会支持分红，并且用分红来买入更多的股权，占有更大的股权比例。说到底还是巴老看的透彻，资本是逐利的，哪里效率高就去哪里。

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